近段时间以来，全球新冠肺炎疫情反复，国内主要宏观经济指标增速放缓超预期，加之四季度公开市场操作工具到期量较大，市场对降准预期仍在。四季度货币政策怎么走？
从历史经验看，央行启动降准需要考虑的因素较多，至少要满足以下几方面条件：国内经济增长放缓压力持续增大，实体经济融资需求趋弱，货币和信用环境整体偏紧，通胀整体温和可控等。其中，宏观经济、通胀表现和货币信贷环境起着决定性作用。
一看宏观经济形势。从近期公布的国内经济数据看，外需表现强劲，但内需复苏步伐趋缓，三大投资分项中，基建投资表现低迷，制造业投资仍在恢复，行业复苏不平衡问题较明显，但经济整体仍保持复苏态势。此外，三季度经济增长放缓主要受极端气候、工业原材料涨价、关键零部件短缺、全球供应瓶颈等一些短期因素影响，随着短期因素减弱，经济复苏动能将会再度增强。
二看通胀表现。近期，海外不少经济体面临供给瓶颈、物资短缺，能源物价上涨压力大，但国内8月CPI同比增长0.8%，处于“1”时代，物价表现温和。国内主要物价压力在工业部门，8月国内PPI同比进一步上探9.5%的历史高位，主要是受能源、工业原材料价格持续走高影响，导致国内部分中下游企业经营成本快速上升，利润明显受挤压。
三看货币信贷环境。8月社融、新增信贷及M2同比增速均不及市场预期，但从两年均速看，8月M2同比增长9.7%左右，与两年名义GDP均速基本匹配，货币环境合理适度；从市场利率水平看，流动性保持合理充裕格局，整体看，国内货币信贷环境并没有出现过度收紧情况。近两个月，新增信贷、社融放缓，更多是受短期因素影响，随着短期因素影响减弱，经济活动回暖，企业对经济前景依然保持乐观预期。
此外，从外部环境看，美国近期经济数据好坏参半，但其就业和经济持续改善，尤其高通胀压力给了美联储充足的理由，适度收紧过度宽松的货币政策。如果国内降准，可能引发市场对中美政策分化预期升温，不利于市场预期稳定。
目前来看，国内宏观经济保持复苏、货币信贷总量保持适度宽松，同时，避免过度宽松货币环境进一步刺激大宗商品价格走高，预计四季度全面降准门槛较高。
当前，国内经济主要问题在于复苏不平衡，是结构性的，例如：旅游、住宿、餐饮等行业继续受疫情抑制；芯片等零部件短缺、大宗商品价格上涨等对部分企业生产、销售构成拖累；国内基建投资表现低迷等。在确保货币信贷总量合理增长情况下，央行将更多倚重结构性工具，精准调节，加大对小微企业、制造业等重点新兴领域的支持，激发微观主体活力，更好平衡稳增长与防风险关系。
但是，全球经济仍处于“非常态”，多数经济体元气尚未恢复，疫情反复、供给瓶颈、海外经济解封与短期强刺激政策效果边际递减等，海外经济复苏前景仍存在不确定性。国内稳健的货币政策将保持一定灵活性，加强跨周期设计，确保经济运行在合理区间。
（本文来源：经济日报 作者：光大银行金融市场部宏观研究员 周茂华）
新增地方政府专项债券发行节奏一直是市场关注的焦点。
经全国人大批准的预算安排显示，今年新增地方政府债务限额为44700亿元，其中专项债务限额36500亿元。另据财政部政府债务研究和评估中心公布的数据显示，今年前7个月，新增地方政府专项债券累计发行13546亿元，进度不足40%，节奏慢于前两年。
不过，自8月份开始，新增地方政府专项债券发行速度明显加快，月度发行规模不断刷新年内新高。数据显示，8月份新增地方政府专项债券发行规模为4884亿元，9月份为5231亿元。截至9月末，年内新增地方政府债券累计发行23661亿元，发行进度条拉至64.82%。
值得一提的是，日前有媒体报道称，各地剩余新增专项债额度需于11月底前发行完毕，不再为12月份预留专项债额度。这也就意味着10月份、11月份这两个月的专项债的累计发行规模将达到12839亿元，占到全年额度的35%。
“如果新增专项债发行进一步提速，将带动基建投资边际企稳。”粤开证券研究院副院长、首席宏观分析师罗志恒在接受《证券日报》记者采访时表示，但是考虑到债券发行到投入使用存在时滞，部分专项债对基建的拉动效应可能在明年初才能生效，今年基建投资大幅反弹的概率不大。
苏宁金融研究院宏观经济研究中心副主任陶金对《证券日报》记者表示，若剩余新增专项债额度于10月份、11月份发行完毕，两个月的发行规模总计将是历史新高。
在新增专项债发行提速的情况下，银行中长期流动性将受到挤压。从10月份流动性的其他扰动因素来看，10月15日将有5000亿元的中期借贷便利（MLF）到期，“十一”假期前的14天逆回购也将大规模到期，同时10月份还是缴税大月，因此本月流动性面临一定的扰动。据中信证券首席IFCC分析师明明此前预计，在完全排除MLF以及逆回购到期的因素后，10月份流动性缺口在6000亿元附近。
“10月份上半月资金到期量较大，包括逆回购、MLF到期，再加上专项债发行提速，上半月资金流动性可能减少超过1.2万亿元。前期财政资金释放，对流动性有一定的补充效应，但比较有限。由此看，流动性缺口可能在短期内出现，需关注中国人民银行（下称央行）的对冲操作。”陶金说。
央行货币政策司司长孙国峰在9月7日的国务院政策例行吹风会上曾强调，“对于财政收支、政府债券发行缴款等因素对流动性产生的阶段性扰动，人民银行有充足的工具予以平滑，完全可以保持流动性合理充裕”。
那么，在10月份存在多重扰动因素的情况下，央行究竟会采取哪些措施平抑流动性，是否存在降准可能？
罗志恒预计，央行后续货币政策可能将通过逆回购、MLF等公开市场投放、再贷款、再贴现等措施呵护流动性平稳，但整体难言宽松，10月份降准的可能性较低。
“央行或将通过MLF足量续作，确保商业银行中长期的流动性压力能够得到短期缓解。”陶金认为，地方债发行有可能会造成中长期流动性缺口，考虑到当前中期资金利率水平仍处于相对较低的水平，降准的急迫性似乎并不大。但考虑到中长期流动性收紧因素较多以及稳信用的要求，四季度降准的必要性有所提升。预计央行将根据中长期资金的变化，相机开展降准动作。
国海证券研报亦认为，专项债发行提速会提高四季度央行实施降准的必要性。当然，仍不能排除央行通过大额MLF与逆回购工具，进行基础货币投放的可能。
